随着经济的复苏，尤其是货币供应量的迅猛扩张，一些市场参与者对2010年中国可能出现高通货膨胀率的担心正在不断升温。9月份广义货币M2增长达29%，创下1997年以来*高纪录。
    一些市场评论家预测，货币供应如此*常的迅猛扩张迟早会导致通货膨胀，因为在他们看来，毕竟通货膨胀就是一种货币现象。出于对正在形成的严重通货膨胀的担心，这些市场评论家呼吁*尽早采取激进的紧缩政策。
    在中国，衡量货币供应的两个常用指标是M1和M2。但这两个指标都不能准确衡量货币供应量。与其他国家相比，中国的M1定义太狭窄，且由于它只包括企业的现金和活期存款，而不包括居民家庭的活期存款，因而*特性过强。另一方面，中国的M2由于未计算家庭资产在现金和股票方面的配置变化而大大高估了货币扩张的真实速度。
    毫无疑问，过去4-5年，中国股市发展迅猛。目前股票已经成为一种重要的资产类别，许多中国家庭正在积极寻求购买股票，以使长期以银行存款为主的金融投资组合多样化。这造成了*近几年货币供应和CPI增长之间关系的不稳定，其原因在于，居民家庭的金融投资组合在现金和股票之间进行了大规模的调整，致使其银行存款出现较大的波动，从而影响了广义M2的增幅。具体而言，当股市上涨时，居民家庭的存款(以及M2)通常会减少；反之亦然。
    所以我们在计算真实M2时，必须剔出以上因素的影响。特别需要注意的是，尽管2009年三季度广义M2的同比增幅创下了29%的历史*高记录，我们估计真实M2的同比增幅只有20%左右，大大低于2007年三季度26%的峰值。请注意，2007年三季度广义M2的同比增幅只有18%。
    广义M2和真实M2之间的巨大差异说明了什么？首先，尽管2007年三季度广义M2的增长看似强劲，但实际货币需求出现了大幅下滑，因为相对于以银行存款的形式持有现金，居民家庭更倾向于购买股票。因此，正如真实M2的迅猛增长所显示的，货币供应大大*过了货币需求，并导致了巨大的通胀压力。
    今年以来的情况恰好相反：尽管自2008年四季度以来，广义M2一直保持了强劲的增长，对货币的总需求实际上大幅增加。其原因是在此轮“大萧条以来*严重的金融危机”中*度的谨慎和规避风险行为使居民家庭更倾向于持有现金，而非购买风险资产。因此，货币需求可能*过了货币供应，其表现为2009年三季度的真实M2增长不是那么迅猛。
    但是，2009年三季度真实M2增幅虽然大大低于广义M2的增长，却仍然相当之高。粗看之下，2003-04年以及2007-08年的高通胀历史的重演似乎已经难以避免？
    米尔顿·弗里德曼的“货币学派”的追随者们相信，通货膨胀是一个货币现象，快速的货币扩张迟早会导致通货膨胀。不过，凯恩斯学说的支持者们却坚称，当总需求疲软，产出缺口变大，失业率上升时，即使货币增长强劲也不大可能出现严重的通胀压力。这是因为货币供应可能陷入“流动性陷阱”，而无法有效刺激总需求。
    对于中国这样一个增长迅速、结构性变化持续不断的经济体而言，要估计其产出缺口实在不是件容易的事。不过可以把中国出口的变化当作其产出缺口的一个替代指标。出口的急剧疲软表明需求受到了重大的紧缩性负面冲击。特别是中国以往的经验表明，出口的急剧减速可能对经济产生强大的反通胀/通缩作用。在过去的十来年里，中国经历了三次通缩：*次是在亚洲金融危机期间，*二次是在纳斯达克股票泡沫破灭之后，*三次即是当前的这一次。这三次通缩要么与出口的暴跌同时发生，要么紧随其而来。
    虽然*新数据显示，出口急剧下跌的势头已经止住，跌幅已经开始收窄，但这次出口下滑仍然创下了中国历史上的*高记录。展望未来，我们预期中国出口增长将在年底由负转正，不过中国出口增长复苏的力道也不会太大。根据我们的预测，2010年中国出口增长将达到10%，大大低于危机前23%的平均水平。
    与2009年一样，暗淡无光的出口增长将继续成为2010年通胀压力的强大抑制因素。换言之，外需情况显示2010年尽管M2增幅较大，但由于通胀压力减弱，所以很有可能重演2000-01年的情况。